De financiële markten staan voor een verrassende ontwikkeling in 2026. Terwijl de consensus nog altijd rekent op hardnekkig hoge inflatie en terughoudende centrale banken, wijzen fundamentele economische krachten in een andere richting. De combinatie van stijgende productiviteit, afnemende loondruk en dalende energieprijzen zal de inflatie in de loop van het jaar sterker doen dalen dan beleidsmakers en investeerders momenteel verwachten. Deze ontwikkeling heeft verstrekkende gevolgen voor rentebeleid en daarmee voor de waardering van financiële activa.
De Amerikaanse economie bevindt zich mogelijk al in wat economen een desinflatoire groeiperiode noemen. In het derde kwartaal van 2025 groeide de arbeidsproductiviteit met 4,9 procent op jaarbasis, terwijl het bruto binnenlands product met 4,3 procent steeg. Dit betekent dat de productiviteitswinst de terugval in werkgelegenheidsgroei ruimschoots compenseerde. Een dergelijke configuratie zien we normaal gesproken alleen tijdens recessies, wanneer bedrijven gedwongen worden werknemers te ontslaan en meer te produceren met minder middelen. Toch bevindt de economie zich nog steeds in een stevige expansie.
De AI-revolutie als desinflatoire kracht
De enige plausibele verklaring voor deze bijzondere combinatie is dat kunstmatige intelligentie de productie en bedrijfswinsten stimuleert, terwijl tegelijkertijd arbeid wordt verdrongen. Dit is geen goed nieuws voor de arbeidsmarkt, maar het is ondubbelzinnig gunstig voor zowel desinflatie als aandelenkoersen. De cijfers spreken voor zich: over heel 2025 stegen de totale loonlijsten in de VS met slechts 584.000 banen, waarvan de zorgsector en maatschappelijke dienstverlening er 713.000 voor hun rekening namen. Dit betekent dat buiten deze ene sector de private niet-agrarische werkgelegenheid daalde. Toch stegen de brede bedrijfswinsten met 12 procent en de winst per aandeel zelfs met 18 procent.
Alle positieve technologische schokken zijn productiviteitsverhogend en per definitie desinflatoir of zelfs deflatoir. AI vormt hierop geen uitzondering en zou wel eens sterker desinflatoir kunnen zijn dan eerdere technologische doorbraken. De reden is eenvoudig: AI verhoogt niet alleen de economische efficiëntie, maar oefent ook neerwaartse druk uit op de lonen doordat de groei van de loonsom stagneert. In tegenstelling tot eerdere technologieën die menselijke arbeid versterkten, dreigt AI deze te vervangen. Dit impliceert snelle verdringing van arbeid, toenemende concentratie van welvaart en een potentiële stijging van de werkloosheid.
Historische parallellen met de jaren tachtig
De huidige desinflatietrend volgt nauwgezet het patroon dat ik in de jaren tachtig heb waargenomen. Als dit patroon aanhoudt, is nog eens 60 tot 80 basispunten aan desinflatie mogelijk. De vergelijking met de jaren tachtig is relevant omdat de onderliggende inflatieschokken een vergelijkbare oorsprong hebben: beide kwamen voort uit verstoringen aan de aanbodzijde. In 1980 was het olie-embargo en stijgende olieprijzen de katalysator; in 2021 legde de pandemie de wereldwijde toeleveringsketens plat, wat leidde tot ernstige tekorten en een plotselinge sprong in het prijsniveau. Het daaropvolgende desinflatieproces is opmerkelijk vergelijkbaar, met een daling van de kerninflatie van ongeveer 100 basispunten per jaar in beide gevallen.
De huidige visie van de Federal Reserve is dat de kerninflatie slechts geleidelijk zal dalen: naar 2,6 procent in 2026 en 2,4 procent in 2027. Ik verwacht dat deze vooruitzichten veel te pessimistisch zullen blijken. Met de kerninflatie die momenteel op 2,8 procent staat, acht ik het heel goed mogelijk dat de Amerikaanse inflatie in de loop van 2026 naar 2 procent daalt. De tariefverhogingen van de regering Trump hebben weliswaar een eenmalig prijseffect, maar dit heeft geen blijvende inflatoire impact. De kerninflatie voor goederen bedraagt momenteel 1,2 procent, maar de bijdrage aan de totale kerninflatie is gering: slechts 0,3 procentpunt.
Dalende huurkosten en energieprijzen
Een belangrijke factor in het inflatieverhaal in de Verenigde Staten zijn de huurkosten. Deze inflatiecomponent, ook wel bekend als de ‘owners equivalent rent’, die ongeveer een derde van de kerninflatie voor zijn rekening neemt, is de afgelopen maanden scherp gedaald. De huurinflatie is teruggekeerd naar het niveau van vóór de pandemie. Dit alleen al zou de totale kerninflatie significant moeten drukken. Daarnaast oefenen lagere olieprijzen neerwaartse druk uit op de inflatie. President Trump heeft als expliciet doel gesteld de energieprijzen laag te houden door de productie uit te breiden. De historische correlatie tussen ruwe olieprijzen en de Amerikaanse kerninflatie blijft sterk.
De arbeidsmarktomstandigheden versterken dit desinflatoire beeld. De verhouding tussen vacatures en werklozen bevindt zich op een cyclisch dieptepunt en volgt de historische correlatie met loongroei. Afzwakkende banengroei kan niet geheel worden toegeschreven aan verminderd aanbod, hoewel de buitenlandse beroepsbevolking het hele jaar is gekrompen. De kerndiensteninflatie wijkt zelden af van de loongroei, wat betekent dat de vertragende loonontwikkeling zich zal vertalen in lagere inflatie.
Europa: een ander verhaal, dezelfde richting
In Europa ligt de economische groei aanzienlijk lager dan in de Verenigde Staten. Duitsland en Frankrijk, die samen de helft van de eurozone-economie uitmaken, blijven gebukt gaan onder verslechterende concurrentiepositie, overregulering, zwakke aanbodzijdehervormingen en, in het geval van Frankrijk, een broeiende begrotingscrisis. De Duitse industrie bevindt zich in een chronische recessie, gekneld tussen hoge energiekosten en intensiverende Chinese concurrentie. De Duitse export naar China is ingestort, terwijl de import van Chinese goederen is gestegen.
De zwakkere economische groei in Europa betekent echter ook dat de inflatiedruk er lager is dan in de Verenigde Staten. De inflatie in de eurozone ligt al onder het Amerikaanse niveau, wat de Europese Centrale Bank meer ruimte geeft om te versoepelen als de groei tegenvalt. Dit is relevant omdat een mogelijke economische tegenslag, om welke geopolitieke reden dan ook, opgevangen zal moeten worden door soepeler monetair beleid. Ik verwacht dat de ECB een uiteindelijke rentedoelstelling zal gaan hanteren van minder dan 2 procent, terwijl de markt voor de Fed nog altijd te hoog zit op ongeveer 3 procent.
Implicaties voor financiële markten
De renteontwikkeling heeft een belangrijke invloed op de waardering van financiële activa. De nauwe correlatie tussen renteverwachtingen, obligatiekoersen en aandelen is de afgelopen jaren evident geweest. Als vuistregel geldt dat elke beweging van 10 basispunten in obligatierendementen de koers-winstverhouding met 2 tot 2,5 punt verschuift. Met de inflatie die nu nog boven het doel ligt en de markten die een uiteindelijke rente van 3 procent inprijzen tegen eind 2026, zal de Fed het moeilijk vinden om op korte termijn nog verruimender te worden, tenzij de inflatie vroeg in het jaar onverwacht sterk daalt.
Als de inflatie langzamer daalt, of als de economische groei aantrekt, kan de Fed zelfs restrictiever klinken, wat druk legt op aandelenkoersen. In de eerste helft van het jaar is de beleidsonzekerheid van de Fed het grootst. Richting de tweede helft verwacht ik echter dat de inflatie sneller zal dalen, gedreven door stijgende AI-geïnduceerde productiviteit, afnemende tariefeffecten en de vertraagde impact van zwakkere loongroei. Lagere inflatie opent de deur naar een verruimender beleid, wat een krachtige stijging van aandelenkoersen kan ontketenen. Ook voor private markten is dit scenario gunstig: dalende rentes verlagen de financieringskosten voor private equity-transacties, wat de dealactiviteit zal aanjagen en de waarderingen van portfoliobedrijven ondersteunt. Bovendien wordt de exit-markt aantrekkelijker wanneer publieke markten stijgen en de kredietmarkten versoepelen.
Het precedent van de jaren negentig
Onder het fiatgeldsysteem kunnen centrale banken flexibeler omgaan met zowel negatieve als positieve schokken. Als een productiviteitsschok de inflatie onder het doel duwt, moet de centrale bank versoepelen om de geaggregeerde vraag te stimuleren en de inflatie op het gewenste niveau te houden. In de praktijk kan dit een ongebruikelijke uitkomst opleveren: de centrale bank wordt gedwongen te versoepelen in een sterke economie met versnellende productiviteitsgroei maar dalende inflatie. De internetgestuurde productiviteitsgolf in de tweede helft van de jaren negentig is hiervan een schoolvoorbeeld. De productiviteit steeg terwijl de inflatie daalde, wat de Fed weinig keus liet dan het beleid soepel te houden ondanks sterke groei en stijgende vermogensprijzen.
Kijkend naar de huidige situatie kan de versterking van de productiviteit de inflatie dit jaar en daarna lager doen uitkomen dan verwacht. Als de inflatie snel daalt, zou de Fed gedwongen kunnen worden de rente sterker te verlagen dan wat de markten nu verdisconteren, zelfs terwijl de bedrijfswinsten blijven groeien en de productie sterk blijft. Dit is een echo van de late jaren negentig en verklaart waarom de huidige aandelenhausse het potentieel heeft om uit te groeien tot een zeepbel.
Positioneren voor de verrassingsdesinflatie
Naar mijn overtuiging heeft de consensus het mis over de inflatie in 2026. De verwachting dat de kerninflatie hardnekkig hoog zal blijven is gebaseerd op een onderschatting van de desinflatoire krachten die momenteel door de economie razen. De AI-revolutie drijft de productiviteit omhoog en de loondruk omlaag. Dalende huurkosten en lagere energieprijzen dragen bij aan het desinflatoire plaatje. De historische parallel met de jaren tachtig suggereert dat er nog een significante verdere daling van de inflatie kan worden verwacht.
Voor beleggers betekent dit dat de renteontwikkeling in de tweede helft van 2026 gunstiger kan uitpakken dan momenteel wordt verwacht. Lagere inflatie opent de deur voor verruimender monetair beleid, wat positief is voor zowel obligaties als aandelen. In de Verenigde Staten kan dit leiden tot een verdere stijging van aandelenwaarderingen, terwijl in Europa de combinatie van lagere groei en lagere inflatie de ECB kan dwingen tot agressievere renteverlagingen. Ik verwacht dat de inflatieverrassing van 2026 zich zal aandienen wanneer de minste mensen het verwachten, en zij die hierop voorbereid zijn zullen daar de vruchten van plukken.
Han Dieperink
Het artikel is geschreven door Han Dieperink, beleggingsspecialist, Chief Investment Strategist bij vermogensbeheerder Auréus, voormalig Chief Investment Officer van de Rabobank, schrijver van verschillende boeken over de financiële markten en beleggen en Senior Advisor bij BB Capital.
