Gevolgen van inflatie: 10 manieren waarop private equity zich positief kan onderscheiden

1 september 2022

De wereld dreigt opgebroken te worden in verschillende machtsblokken die niet van elkaar of van lange productieketens afhankelijk willen zijn. Vergrijzing zorgt voor meer consumptie, maar niet voor meer productie. Disruptieve innovatie heeft er voor gezorgd dat er feitelijke monopolies zijn ontstaan, een marktvorm die nu niet bepaald bekend staat om de lage prijzen. Verder zorgt de krapte op de arbeidsmarkt in combinatie met sociale media er voor dat de slinger kapitaal-arbeid doorslaat in de richting van de factor arbeid. Ook zitten we midden in een kostbare energietransitie. Dat terwijl de negatieve gevolgen van de klimaatcrisis de economie nu volop raken.

Op middellange termijn komen daar de monetaire en fiscale excessen bovenop. Balansen van centrale banken zijn fors gestegen en staatsschulden ook. De rol van de overheid groeit en Keynes is weer helemaal terug. Op korte termijn heeft de monetaire en fiscale reactie op de coronacrisis voor oververhitting gezorgd, waardoor ook nog eens problemen aan de aanbodzijde fors zijn uitvergroot.

De oorlog in Oekraïne is de lont in het kruidvat die zorgt voor een olieschok en stijgende voedselprijzen. Het gevolg is dat we voorlopig in een omgeving blijven zitten met hogere inflatie. Dat heeft grote gevolgen voor een beleggingsportefeuille en de rol van private equity. De belangrijkste tien gevolgen voor private equity op een rij:

Hoe private equity zich kan onderscheiden

1. Inflatie is de grootste vijand voor obligaties

Inflatie is de grootste vijand voor obligaties, terwijl aandelen in het verleden hebben bewezen bestand te zijn tegen inflatie. Dat komt doordat elk bedrijf uiteindelijk het vermogen heeft om prijzen te verhogen, anders zou een bedrijf op lange termijn niet kunnen overleven. Een bestaande obligatie kan bij een stijgende inflatie niet worden aangepast. Deze ‘pricing power’ hebben bedrijven wel en deze is door corona en de oorlog in Oekraïne ook nog eens sterk verbeterd. Bedrijven hebben tegenwoordig een uitstekend excuus om prijzen te verhogen. Bedrijven in een private equity portefeuille zijn ten opzichte van beursgenoteerde bedrijven nog beter in staat om hogere kosten door te berekenen.
 

2. De periode van goedkoop geld ligt voorgoed achter ons

Hogere inflatie zorgt voor hogere rentes. Dat betekent een hogere verdisconteringsvoet voor toekomstige kasstromen en daardoor een lagere waardering. Voor bestaande investeringen is dat nadelig, maar het is voordelig voor toekomstige investeringen. Daarnaast zorgen hogere rentes ook voor een lagere rentedekkingsratio. De periode van goedkoop geld ligt voorgoed achter ons. Dat raakt partijen die daarvan te sterk afhankelijk zijn, maar niet de partijen die focussen op een hoge toegevoegde waarde.

3. Onrust op financiële markten

Inflatie en stijgende rentes zorgen voor onrust op financiële markten. Omdat private equity in de afgelopen jaren volwassen is geworden, is het tegenwoordig een structureel onderdeel van een beleggingsportefeuille. Aan de ene kant zorgt dit er voor dat beleggers meer willen investeren in private equity, vanwege de relatieve rust ten opzichte van beleggingen op een onrustige beurs. De hoeveelheid ‘dry powder’ stijgt daardoor. Aan de andere kant kunnen koersdalingen op de beurs er voor zorgen dat het belang in private equity te groot dreigt te worden. Toch is niet verstandig om private equity geforceerd te verkopen. Toch gebeurt dat meer dan voorheen en dat drukt de waardering van bijvoorbeeld secondaries die nu tegen aantrekkelijke voorwaarden kunnen worden opgekocht.

4. Waardering van het eigen vermogen blijft op peil of stijgt

De inflatie is sinds de jaren zeventig niet zo hoog geweest, maar daarmee vergeleken is de rente nog altijd opvallend laag. Als de inflatie daadwerkelijk kan worden doorberekend, dan stijgt daardoor de omzet en de kasstroom terwijl de nominale financieringslasten daar fors bij achter blijven. In reële termen daalt zelfs de waarde van het vreemde vermogen waardoor de waardering van het eigen vermogen op peil kan blijven of zelfs kan stijgen.

5. Private equity is in Europa beter gepositioneerd dan in de VS

Er is een groot verschil tussen de inflatie in Europa en de inflatie in de Verenigde Staten. In Europa wordt de inflatie vrijwel uitsluitend bepaald door de sancties tegen Rusland. De hoge energieprijzen zullen hier uitmonden in een stevige recessie en dat is niet het moment voor de ECB om fors de rente te gaan verhogen. Dat zorgt dan eerder voor permanente kapitaalvernietiging. In de Verenigde Staten is een recessie juist vereist om de inflatie onder controle te krijgen. Dat betekent dat private equity in Europa beter gepositioneerd is dankzij de langer laagblijvende rentes hier.

6. Private equity bedrijven zitten niet in sectoren waar inflatie de meeste impact heeft

Niet elk bedrijf heeft in gelijke mate last van de inflatie. Bedrijven die veel energie verbruiken en veel personeel in dienst hebben, zijn bovengemiddeld gevoelig voor de huidige inflatie. Dit zijn niet de bedrijven die vaak voorkomen in de gemiddelde private equity portefeuille. In zo’n portefeuille zitten bijvoorbeeld bedrijven op het gebied van technologie en gezondheidszorg. Die zijn veel beter in staat om prijzen te verhogen, ook omdat dit vaak vooraf contractueel is vastgelegd.

7. Zombie-bedrijven gaan omvallen

Goed georganiseerde bedrijven met een bewezen trackrecord profiteren juist van stijgende inflatie en stijgende rentes. Op het moment dat de rente op nul staat, worden slechte bedrijven met schulden feitelijk gesubsidieerd door de centrale bank. Nu de rente stijgt, komen er steeds meer bedrijven die onvoldoende kasstroom genereren om de rente op de schulden te betalen. Deze zombie-bedrijven vallen uiteindelijk om. De overblijvers krijgen meer lucht vanwege de afnemende concurrentie. Er is weer ruimte voor innovatie.

8. Private equity kan snel kosten besparen

Uiteindelijk zorgt de hoge inflatie ervoor dat er een recessie nodig is om de inflatie onder controle te krijgen. Zo’n periode vergt veel flexibiliteit en aanpassingsvermogen van bedrijven en ook daarin onderscheidt private equity zich positief. Een recessie vereist dat er maatregelen moeten worden genomen om kosten te besparen. Die maatregelen zijn buiten de beurs sneller door te voeren door de eigenaar/aandeelhouder dan door beursgenoteerde bedrijven. Verder kan in een stijgende markt iedereen geld verdienen. Elke investeerder staat als het ware op een rolpad op een vliegveld. Iedereen gaat even snel, ook als je niets doet. Op het moment dat de rente stijgt en de markt hapert, stopt de rolband. Juist dan kan een goede manager het verschil maken.

9. Een recessie is een goed moment om in te stappen

Een recessie is historisch gezien een goed moment om in private equity te stappen. Het zijn juist deze vintages (een jaar waarin wordt geïnvesteerd) die achteraf bezien het hoogste rendement opleveren. Niet zo vreemd, want dan liggen zowel waarderingen als rente laag. Tijdens een brede koersdaling worden ook veel beursgenoteerde bedrijven onterecht afgestraft, maar daarmee wordt dan wel een goed instapmoment gecreëerd voor private equity. Verder is bij de start van een recessie het meeste slechte nieuws wel verdisconteerd.

10. Bedrijven met structurele groei krijgen hogere waarderingen

Een recessie betekent dat er sprake is van economische krimp. Dat zorgt er voor dat de rente laag is. Tegelijkertijd worden vooral de bedrijven die sterk afhankelijk zijn van de economische cyclus sterk geraakt. Private equity wil in verband met het gebruik van geleend geld niet te afhankelijk zijn van de economische cyclus en investeert meestal niet in de zeer cyclische bedrijven. Waar wel in wordt geïnvesteerd, is in bedrijven waar er sprake is van een structurele groei. Die zijn dan schaars en worden vanwege de lage rente ook hoger gewaardeerd.

Waar obligatiebeleggers vooral focussen op de inflatie, is voor aandeelhouders de ontwikkeling van de rente van groter belang. Centrale banken hebben beloofd om de inflatie terug te brengen naar 2 procent, door de rente te verhogen. De kans is reëel dat ze het beleid van renteverhogingen te vroeg zullen pauzeren. Dat zorgt er alleen maar voor dat de inflatie nog langer bij ons blijft. Inflatie die wereldwijd ook afhankelijk is van het komende herstel van de Chinese economie, de uitkomst van de Europese energiecrisis en een verdere stijging van de olieprijs. Private equity is in de regel beter in staat om hogere prijzen door te berekenen, maar wel gevoelig voor rentebewegingen. Structureel is dit echter een periode waarin private equity zich ten opzichte van beursgenoteerde aandelen in positieve zin kan onderscheiden.

Foto: Tara Clark