De kracht van het ondernemersrendement in private equity

15 oktober 2024

Beleggen is in de basis niets meer dan het oogsten van risicopremies. Daarvan kunnen we vijf soorten onderscheiden die structureel rendement opleveren, waarvan private equity er drie combineert. Een goede score. Maar het is niet de special sauce die van private equity zo’n aantrekkelijke beleggingscategorie maakt. Dat is volgens Han Dieperink iets wat hij ‘het ondernemersrendement’ noemt.

In dit artikel gaat beleggingsspecialist Han Dieperink uitgebreid in op de bronnen van rendement binnen het beleggen in private equity met een focus op de herkomst van het ondernemersrendement.

De vijf bronnen van rendement die we kunnen onderscheiden zijn:

1. Aandelenrisico
2. Kredietrisico
3. Liquiditeitsrisico
4. Managerrisico
5. Verzekeringsrisico

Alleen deze vijf geven structureel meer rendement dan de risicovrije rente, waardoor er sprake van en positieve risicopremie. Sommige van deze bronnen zijn gemakkelijk toegankelijk en andere moeilijker. Het rendement van beleggen is feitelijk het oogsten van deze risicopremies.

Structureel positief

Er zijn uiteraard veel meer bronnen van risico, maar die zorgen niet structureel voor een hoger rendement dan de risicovrije rente. Denk bijvoorbeeld aan duration (looptijd), inflatie en valuta. Soms veel risico, maar geen structureel positief rendement. Rendement dat niet kan worden verklaard door de verschillende risicopremies ziet de financiële wereld als alfa[1]. Nu is alfa relatief eenvoudig te verklaren, het is simpelweg niet veel meer dan laag kopen en hoog verkopen. Het tegenovergestelde van de bronnen van rendement binnen private equity.

[1] Alfa is een financiële term die wordt gebruikt in de beleggingswereld om het rendement te beschrijven dat hoger is dan het rendement van een benchmark of index. Het wordt gezien als een maatstaf voor het succes van een investering.

Driedeling

Private equity wordt gezien als een combinatie van aandelenrisico, liquiditeitsrisico en managerrisico. Op zich is zo’n driedeling gunstig. Het betekent tegelijkertijd een stapeling van risicopremies en een spreiding over verschillende rendementsbronnen.

“Op zich is zo’n driedeling gunstig. Het betekent tegelijkertijd een stapeling van risicopremies en een spreiding over verschillende rendementsbronnen.”

Private equity is een investering in bedrijven en in dat opzicht lijkt het verschil met beleggen in beursgenoteerde bedrijven klein. Met het verschil dat een investering in private equity gedurende de looptijd niet of nauwelijks verhandelbaar is. Daarvoor hoort een investeerder een positieve liquiditeitspremie te ontvangen. Verder blijken de verschillen tussen de managers van private equity fondsen zo groot, dat alleen de beste managers waarde kunnen toevoegen. Toch kan daarmee de toegevoegde waarde van private equity niet volledig worden verklaard. Er zit namelijk een verschil in aandelenrisico op de beurs en aandelenrisico bij een investering in private equity. Dat verschil is wat ik het ondernemersrendement noem.

Ondernemersrendement

Op de beurs kunnen beleggers niet veel meer dan het aan- en verkopen van aandelen. De invloed van een individuele aandelenaanhouder is klein. Er kan worden gestemd op de jaarvergadering, maar er is geen directe controle over de bedrijfsvoering. Naast stemmen kan er ook sprake zijn van engagement; in gesprek gaan met een bedrijf. Maar zelfs dan is er weinig controle op de uitkomst van zo’n gesprek. Bij private equity heeft de aandeelhouder veel meer invloed. Feitelijk kijkt de aandeelhouder als ondernemer naar zo’n bedrijf en kan door de eigendomsstructuur als grootaandeelhouder relatief eenvoudig veranderingen doorvoeren. Zo staat traditioneel private equity bekend om het optimaliseren van balans, wat vaak betekent dat er meer schulden worden aangegaan om het rendement op het eigen vermogen (het aandelenkapitaal) te verhogen.

Denken en doen als een ondernemer

De invloed van de ‘private equity ondernemer’ gaat veel verder. De reden dat bedrijven worden overgenomen door private equity is vaak dat er iets niet goed functioneert. Dat kunnen positieve redenen zijn, zoals de stap zetten van een lokaal bedrijf naar een internationaal bedrijf of een verdere professionalisering van een startup. Het kan ook zijn dat er onderdelen zijn die niet goed renderen en die moeten worden afgestoten. Er zijn ook ondernemers die bijzonder goed zijn in het consolideren van verschillende bedrijven en dan ontstaan er dankzij die grotere omvang tal van schaalvoordelen. Ook zijn private equity ondernemers goed in het selecteren van het juiste management en weet men ervoor te zorgen dat de doelstellingen van het bedrijf overeenkomen met de doelstelling van het management doordat het management ‘skin-in-the-game’ heeft.

Veranderen gaat makkelijker buiten de beurs om

Juist in het huidige tijdsgewricht is er veel meer behoefte aan ondernemers bij bedrijven. We zitten namelijk in een tijdperk van vele veranderingen, die ook nog eens steeds sneller moeten verlopen. Denk aan digitale transformatie met de implementatie van kunstmatige intelligentie voorop of de energietransitie. Veranderen gaat makkelijker buiten de beurs dan op de beurs. Op de beurs is er sprake van strengere wet- en regelgeving, waardoor veranderingsplannen veel moeilijker zijn te implementeren. Op de beurs zijn er ook vele stakeholders, waarbij niet iedere stakeholder de visie van het management deelt en er soms zelfs tegenin gaat. Geen aantrekkelijke omgeving voor ondernemers die snel resultaat willen bereiken.

Beloond na werken

Een ondernemer wil ook beloond worden voor zijn of haar succes. In de structuur van private equity is dat mogelijk. Op de beurs is zo’n beloning vaak niet mogelijk, zelfs als een goede CEO zijn of haar gewicht in goud waard is. De beloningsstructuur binnen private equity zorgt ervoor dat de beste mensen kunnen worden aangetrokken. Veel goed betaalde knappe koppen werken bij de beroemde management consultants. Uiteindelijk werken die uurtje factuurtje en lopen ze ook weinig risico. Ze kunnen echter prima aangeven op welk gebied een bedrijf moet veranderen. Als diezelfde knappe koppen deze veranderingen dan ook nog mogen implementeren, gaat die implementatie beter dan bij bedrijven op de beurs. Implementatie van veranderingen bij bedrijven op de beurs verloopt veel moeizamer want veranderingen roepen weerstand op. Dat komt omdat voor veel veranderingen de bestaande winstgevende activiteiten eerst pijn moeten lijden. Kwartaalcijfers op korte termijn kunnen onder druk komen te staan en dat is niet goed voor de koers. Intern hebben de vertegenwoordigers van deze winstgevende activiteiten meestal veel macht, macht die men graag wil behouden.

Ondernemend investeren in private equity

Het feit dat private equity een vorm van ondernemersrendement is, is meestal ook terug te zien bij de investeerders in private equity. In die groep zijn oud-ondernemers bovengemiddeld vertegenwoordigd. Tegenwoordig worden bedrijven niet meer uitsluitend verkocht bij de pensioengerechtigde leeftijd van de oprichter, maar klopt private equity al veel eerder aan de deur. Maar het beheer van een financiële onderneming (een zak geld) is totaal anders dan het runnen van een operationele onderneming. Als zo’n ondernemer op relatief jeugdige leeftijd stopt is die ook nog niet klaar. Traditioneel beleggen is dan al snel saai, ondernemend investeren is veel leuker.

“Traditioneel beleggen is al snel saai, ondernemend investeren is veel leuker.”

Er zit vaak ook een behoorlijke mismatch tussen de rendementsverwachting als ondernemer en het mogelijke rendement op een traditionele beleggingsportefeuille. De rendementsprognose op zo’n beleggingsportefeuille komt niet boven de 10 procent uit, terwijl voor veel private equity investeerders 10 procent eerder aan de lage kant is. Dat verschil in rendement is niet terug te voeren op de vijf rendementsbronnen, maar komt vooral doordat ondernemers binnen de private equity-omgeving optimaal kunnen renderen.

Van ondernemers, voor ondernemers

Private equity is daarmee veel meer een beleggingscategorie van ondernemers, voor ondernemers. Bij private equity is de band tussen het bedrijf en de investeerder veel sterker. Bovendien begeeft de oud-ondernemer als investeerder zich op bekend terrein, waardoor een goede afweging gemaakt kan worden tussen kansen en de risico’s. Ook hebben oud-ondernemers een specifieke eigen expertise en van deze expertise wordt binnen private equity regelmatig dankbaar gebruik gemaakt. Alles bij elkaar heeft dit ervoor gezorgd dat private equity aan populariteit heeft gewonnen en in enkele decennia sterk is geprofessionaliseerd.

Foto: Dylan Gillis

Han Dieperink

Het artikel is geschreven door Han Dieperink, beleggingsspecialist, Chief Investment Strategist bij vermogensbeheerder Auréus, voormalig Chief Investment Officer van de Rabobank, schrijver van verschillende boeken over de financiële markten en beleggen en Senior Advisor bij BB Capital.

Meer weten over investeren in private equity via BB Capital Fund Investments?

Met BB Capital Fund Investments kunt u profiteren van de mogelijkheid om direct te investeren in een gespreide portefeuille met private equity beleggingen. Wij investeren uw individuele private equity vermogen onafhankelijk en langjarig in de private equity sector met een duurzaam hoog rendement van 10-15% per jaar. Meer weten over investeren in BB Capital Fund Investments?

De kracht van het ondernemersrendement in private equity